| 3、所得税率改革
08年所得税率改革有利于降低饮料制造业中白酒的高税率，食品饮料其它细分行业从所得税率降低中获益并不突出。
二、农副产品涨价趋势已经不可避免
我国农副产品06-07年轮番上升，07年涨幅较大的有肉禽及其制品（39%）、豆油（36%）、黄豆（39%）、鲜蔬菜（28.6%）。11月份国内CPI为6.9%，主要增长在食品价格（18.2%），整个食品行业的通涨已形成，高物价的趋势将延续下去。
涨价原因有经济学者归纳为：1）需求旺盛；2）成本上升；3）国际转移；4）心理预期。
我们认为，本轮农产品价格的上涨是由于目前全球经济变革造成的，农产品需求刚性速度给农产品供应提出了更高的要求，而在全球范围内，土地资源和水资源的新增供应遇到了瓶颈。06/07年度美国大豆库存消费比为18.8%，07/08年度可能在6%-8%，美国四十年来大豆库存消费比最低水平为5%，大豆的供求关系发生彻底变化。
除了供求互动关系，另一个解释就是商业周期循环理论。近10年来主要农产品价格呈现出周期性变化，96、97年农产品价格达到最高水平后开始下降，00-02年跌到谷底，03年开始恢复性上涨，到07年有些品种如猪肉价格甚至超过97年高峰。
国际上将农产品分为两块。糖、棉花、咖啡、可可等农商品是一类；大豆、豆油、大米、小麦、玉米是一类。严格来说，后者才叫农产品。糖与农产品不同，具有金融属性，有能源概念，因此糖的波动比一般农产品剧烈，但不会像金属那样暴涨，历史上糖的两次最高点分别是1974年的60多美分和1980年的45美分，现时糖价为每磅10美分。
食品加工业中的油脂加工、饲料和其他一些类别反而受益于农副产品涨价。饮料制造中白酒由于毛利高、产品有提价空间，受农副产品涨价影响小，啤酒企业由于受麦芽原料上涨影响稍微减少毛利。食品制造相对食品加工和饮料制造更易受到农副产品价格上涨的不利影响。食品制造的主要成本为原料和包装物，原料和包装物一般占到企业成本的65-70%，成本上涨将挤压食品制造业的利润。行业内大企业对抗成本上涨的能力强于中小企业。
面临今后经营环境，除了成本上升，运输费用、人工费用和财务费用也将上升。从食品饮料上市公司资产负债情况看，白酒和肉制品企业负债低、现金多，故财务费用上升有限；而乳制品、调味品公司负债高，财务费用今后相对较高，容易受到资金利率提高的不利影响。
我们预计，大企业将采用以下策略来应对成本压力：（1）提高价格；（2）优化产品组合；（3）降低营销费用。
三、细分行业投资分析
3.1屠宰及肉制品（食品加工）
中国人偏爱猪肉，05年猪肉消费占肉类总消费的67%。随着经济高增长和消费能力提高，人均猪肉消费从90年的18kg增加到05年的32kg，年均复合增长4%。单从人均消费量看，中国已高于日本、韩国和英国。不过，从猪肉产品结构看，我国肉加工制品只占猪肉总消费量的10%，远低于发达国家的50%水平。
中国生猪肉市场分为三部分：常温肉、冷鲜肉和冷冻肉。那些没有或很少经过屠宰后处理的、多半在农贸市场出售的常温猪肉占了大部分。只是近几年大城市富裕消费者通过超市来购买冷鲜肉，冷鲜肉储存条件是0-4度，它必须要经过屠宰、切割、分块，以及在冷藏环境下运输。
肉制品主要有二种形式：高温肉和低温肉。高温肉一般是指那些经过高温（121度）处理后、细菌基本被杀掉，然后可以常温保存的肉，这是国内目前最流行的加工肉。低温肉包括火腿、培根和鲜香肠，低温肉制品加温后就可以吃，通常要求储存在0-4度，保质期1-3个月，低温肉市场03年只占肉制品总量的5%（发达国家一般为20-40%）。不过，随着消费者今后更关注健康以及超市成为消费者购买肉制品的主要场所，低温肉市场发展空间巨大，肉制品行业整合速度正在加快：小规模屠宰场2000年占有93%的总屠宰能力，但到了2005年，前50名企业已占有68%的屠宰能力。目前中国最大型的屠宰和肉加工企业是双汇发展、大众食品（山东金锣）和雨润食品，06年营业收入分别是151亿元、136亿元、47亿元。另外，美国荷美尔（Homel）和万威客（美国Smithfeild与比利时Artal合资的中国企业品牌）也在中国落户。
根据国家统计局资料，规模以上的屠宰和肉制品企业最近五年的收入平均增长率为32%，利润总额平均增速是42%。产业规模达到2700亿元，全行业2006年实现利润105.3亿元，行业的平均税前利润率为3.9%。即使在07年猪肉价格急涨的情况下，企业利润仍能取得高增长。我们看好国内猪肉消费的市场空间。
由于规模效应和品牌集中效应的体现日益明显，行业资源和市场份额向龙头企业集中。双汇（000895）和雨润（1068.HK）都是我国肉制品行业的龙头公司，双汇拥有业内最全的产品线(生鲜冻肉、高温、低温肉制品)和显著的规模效益；雨润则以冷鲜肉和低温肉制品为主，产品偏中高端。
雨润以不到双汇三分之一的销售收入实现了超过双汇的净利润，04-06年年均复合增长率72.7%甚至超过同期蒙牛在乳制品领域创造的51%复合增长率。
公司以品牌推动成长，坚持走中高端路线，产品以高毛利低温肉制品为主，最终取得令业内羡慕的10.4%净利润率和20.86%净资产收益率。相比之下，双汇发展更多依赖规模扩大，06年净利润率3.02%尚落后于行业平均水平，但其规模上优势和高资产周转率（4.1）使其06年ROE高达22.75%。
双汇发展08年按整体上市计算的估值比雨润食品高50%多，因而单从估值水平看，雨润食品的投资价值要大一些。 (中华企业文化网)
|
